Coinbase 월간 전망: ETH의 DeFi 중심 위치는 대체하기 어렵고 앞으로도 성장 가능성은 여전히 ​​존재합니다 -(2)

대체 L1의 과제

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채택 수준에서 확장성이 뛰어난 통합 링크, 특히 Solana는 ETH의 시장 점유율을 잠식하고 있는 것으로 보입니다 . 높은 처리량과 낮은 수수료 거래로 인해 거래 활동의 중심이 ETH 메인넷에서 멀어졌습니다. 특히 솔라나 생태계는 지난해 탈중앙화거래소(DEX) 거래량의 2%에 불과하던 것이 오늘날 21%로 성장했습니다.

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우리는 대체 L1이 지난 강세장 때보다 현재 더 의미 있는 차별화를 제공한다고 믿습니다 . ETH 가상 머신(EVM)에서 벗어나 dApp을 처음부터 다시 설계함으로써 다양한 생태계 전반에 걸쳐 고유한 사용자 경험(UX)이 탄생했습니다. 또한 확장에 대한 통합/모놀리식 접근 방식은 애플리케이션 전반의 구성성을 향상하여 UX 연결 및 유동성 단편화 문제를 방지합니다.

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이러한 가치 제안이 중요하기는 하지만, 성공을 확인하기 위해 인센티브 기반 활동 지표를 사용하는 것은 시기상조라고 생각합니다. 예를 들어 일부 ETH L2의 거래 사용자 수는 에어드롭 최고치보다 80% 이상 감소했습니다 . 한편, 전체 DEX 볼륨에서 솔라나가 차지하는 비중은 2023년 11월 16일 Jupiter의 에어드랍 발표와 2024년 1월 31일 첫 번째 청구일 사이에 6%에서 17%로 증가했습니다. (Jupiter는 솔라나의 주요 DEX 수집자입니다.) Jupiter는 에어드랍이 완료될 때까지 남아 있으므로 솔라나 DEX에서의 활동은 한동안 계속될 것으로 예상됩니다. 그 사이에 장기적인 활동 유지에 대한 가정은 여전히 ​​추측에 불과합니다.

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즉, Arbitrum, Optimism 및 Base와 같은 주요 ETH L2에 대한 거래 활동은 이제 전체 DEX 볼륨의 17%를 차지합니다(ETH의 33%와 결합). 이는 ETH가 이러한 세 가지 L2의 기본 연료 토큰으로 사용되기 때문에 ETH 수요 동인을 대체 L1 솔루션에 대한 보다 적절한 비교를 제공할 수 있습니다. ETH에 대한 다른 추가 수요 동인은 이러한 네트워크 전반에 걸쳐 활용되지 않으며 이는 미래 수요 촉매를 위한 공간을 제공합니다. 우리는 이것이 DEX 활동 측면에서 통합형 확장 접근 방식과 모듈형 확장 접근 방식을 보다 동등하게 비교했다고 믿습니다.

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채택에 대한 또 다른 "끈적끈한" 척도는 스테이블코인 공급입니다. Stablecoin의 분포는 브리징 및 발행/상환의 마찰로 인해 더 느리게 변화하는 경향이 있습니다. (그림 2 참조. 색 구성표와 배열은 그림 1과 동일하며 Thorchain은 Tron으로 대체되었습니다.) 스테이블코인 발행으로 측정할 때 활동은 여전히 ​​ETH에 의해 지배됩니다. 우리의 견해로는 이는 많은 새로운 체인의 신뢰 가정과 신뢰성이 아직 대규모 자본, 특히 스마트 계약에 고정된 자본을 지원할 만큼 강력하지 않기 때문입니다. 대규모 자본 보유자는 일반적으로 ETH의 높은 거래 비용(규모에 비해)에 무관심하며 유동성 일시 중지 시간을 줄이고 브리지 신뢰 가정을 최소화하여 위험을 줄이는 것을 선호합니다.

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그럼에도 불구하고 처리량이 높은 체인 중에서 ETH L2는 솔라나보다 더 빠르게 스테이블코인 공급량을 늘리고 있습니다 . Arbitrum의 스테이블 코인 공급량은 2024년 초에 Solana를 넘어섰으며(현재 각각 36억 달러 대 32억 달러), Base의 스테이블 코인 공급량은 연초 1억 6천만 달러에서 24억 달러로 증가했습니다. 스케일링 논쟁에 대한 최종 평결은 아직 불분명하지만, 스테이블코인 성장의 초기 징후는 실제로 대체 L1보다 ETH L2를 선호할 수 있습니다.

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L2의 성장은 ETH에 미칠 수 있는 실제 위협에 대한 우려를 불러일으켰습니다. L1 블록 공간에 대한 수요를 줄이고(따라서 거래 수수료 소모를 줄임) 생태계에서 ETH가 아닌 가스 토큰을 지원할 수 있습니다(ETH 소모를 더욱 줄일 수 있음). . 실제로 ETH는 2022년 지분 증명(PoS) 메커니즘으로 전환한 이후 가장 높은 연간 인플레이션율을 경험하고 있습니다. 인플레이션은 종종 BTC 공급의 구조적으로 중요한 구성 요소로 이해되지만, 우리는 이것이 ETH에 적용되지 않는다고 생각합니다. . 모든 ETH 발행은 스테이커의 소유이며, 스테이커의 총 잔액은 합병 이후 누적 ETH 발행량을 훨씬 초과합니다(그림 4 참조). 이는 경쟁적인 해시레이트 환경으로 인해 채굴자가 운영 자금을 조달하기 위해 새로 발행된 BTC의 상당 부분을 판매해야 함을 의미하는 BTC의 작업 증명(PoW) 채굴기 경제와는 극명한 대조를 이룹니다. 채굴자의 BTC 보유량은 불가피한 매도를 설명하기 위해 다양한 주기로 추적되는 반면, ETH의 스테이킹 작업은 운영 비용이 최소화되므로 스테이커가 보유량을 계속 늘릴 수 있습니다. 실제로 스테이킹은 ETH 유동성의 수렴점이 되었습니다 . 즉, ETH 지분 증가율이 ETH 발행량(소각 제외)을 20배 초과했습니다.

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L2 자체도 ETH의 중요한 수요 동인입니다. 350만 개 이상의 ETH가 L2 생태계로 이동되어 ETH의 또 다른 유동성 수렴 지점이 되었습니다. 또한, L2로 이동한 ETH가 직접 파괴되지 않더라도 거래 수수료를 지불하기 위해 새 지갑에 보유된 네이티브 토큰의 남은 잔액은 점점 늘어나는 ETH 토큰의 소프트 락업을 구성합니다.

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또한 우리는 L2가 확장되더라도 일부 핵심 활동이 항상 ETH 메인넷에 남아 있을 것이라고 믿습니다 . EigenLayer의 재스테이킹 활동이나 Aave, Maker 및 Uniswap과 같은 주요 프로토콜에 대한 거버넌스 활동과 같은 것들은 L1에 확고히 뿌리를 두고 있습니다. 보안 문제가 가장 높은 사용자(일반적으로 가장 큰 자본을 보유한 사용자)는 완전히 분산된 분류기 및 무허가 사기 증명이 배포되고 테스트될 때까지 L1에 자금을 유지할 수도 있습니다. 이 프로세스는 수년이 걸릴 수 있습니다. L2가 다양한 방향으로 혁신하더라도 ETH는 항상 재무(L1 "임대료" 지불에 사용됨) 및 기본 계정 단위의 구성 요소가 됩니다. 우리는 L2의 성장이 ETH 생태계뿐만 아니라 자산으로서의 ETH에도 도움이 된다고 굳게 믿습니다.

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